Шкляр Андрій Ігорович,

аспірант, ДУ «Інститут економіки та прогнозування НАН України»

ОНОВЛЕНІ ПІДХОДИ МВФ ЩОДО КОНТРОЛЮ НАД РУХОМ КАПІТАЛУ: МЕХАНІЗМИ РЕАЛІЗАЦІЇ ТА ПОТЕНЦІЙНИЙ ВПЛИВ НА ПОТОКИ КАПІТАЛУ В УКРАЇНУ

Економісти МВФ фактично змінили свою усталену точку зору щодо контролю над рухом капіталу, визнавши доцільність застосування країнами, що розвиваються, регулюючих заходів щодо контролю над притоком капіталу з метою уникнення роздування спекулятивних «бульбашок» на ринках активів та нівелювання інших макроекономічних структурних дисбалансів. Проте рекомендації МВФ для України в цьому розрізі залишаються незмінними – від України і надалі очікують усунення існуючих бар'єрів для руху капіталу.

У документі, що отримав назву «Потоки капіталу: роль регулювання» [1], економісти МВФ активно просувають ідеї впровадження урядового контролю за припливом капіталу в країнах, що розвиваються, що може допомогти країнам зменшити вразливість до економічних криз. Визначальним є те, що дані рекомендації йдуть кардинально врозріз з позицією МВФ щодо цього питання лише трирічної давнини. МВФ довго відстоював принципи так званого «Вашингтонського консенсусу» – ліберальної економічної доктрини, спрямованої на зниження обмежень та усунення будь-якого контролю, в т. ч. над капітальними рахунками, а ідеї вільного руху капіталу розглядались як основи світової торгівлі. Це, на думку МВФ, мало максимально допомогти становленню економік країн, що розвиваються. Перегляду позиції Фонду «посприяли» Азійська та Американська фінансові кризи, аналіз яких дав підґрунтя стверджувати, що ринки країн, що розвиваються, з елементами контролю за капіталом постраждали порівняно менше, ніж країни з повністю відкритими капітальними рахунками.

Притік капіталу в країни з низьким рівнем заощаджень є часто достатньо позитивним явищем, адже дає змогу фінансувати інвестиційні проекти, диверсифікує інвестиційні ризики, стимулює торгівлю та розвиток ринків капіталу. Проте, якщо притік капіталу має тимчасовий характер та може раптово припинитися, це створить значно суттєвіші перешкоди для економіки країни, що розвивається, порівняно з попередньо набутими перевагами. Причина в тому, що надмірний притік капіталу призводить до певного економічного шоку, що викликає ревальвацію валюти та роздування «бульбашок» на ринках активів.

Проте, навіть фундаментально обґрунтований притік капіталу може бути потенційно небезпечним для економік країн, що розвиваються, адже він призводить до посилення національної валюти та, відповідно, підриву конкурентоспроможності національного експорту. В таких умовах влада має достатньо аргументів на користь впровадження обмежень на рух капіталу, що можуть бути використані одночасно або одразу після наявних «класичних» інструментів макроекономічної політики та пруденційного регулювання.

Основний мотив зміни концепції МВФ – жертвуючи свободою руху капіталу, Фонд прагне побачити більшу свободу валютних курсів. Економісти МВФ вважають, що попри застереження щодо посилення валюти і втрати конкурентоспроможності, більш важливим є міжнародний аспект: якщо валюта є недооціненою, то на фоні притоку капіталу її потрібно укріпити в номінальному виразі. Якщо ж валюта переоцінена або знаходиться біля свого рівноважного рівня, МВФ радить вдатися до інших заходів, і насамперед – накопичувати резерви.

Центральний банк може скуповувати надлишки валюти для власних резервів, проте нестерилізовані інтервенції означатимуть зростання грошової маси та посилення інфляційних очікувань, у той час як ефективна стерилізація не завжди можлива. До того ж, стерилізуючи власні інтервенції, центральний банк може потрапити в пастку: стерилізація підтримуватиме ставки в країні на високому рівні, а це буде до нескінченності стимулювати притік капіталу в країну.

Коли можливості нівелювання впливу притоку капіталу через накопичення резервів вичерпуються, владі є сенс застосовувати арсенал фіскальних та монетарних заходів. Центральний банк може знизити ставку, а уряд посилити бюджетну політику, проте непопулярність таких заходів та значний часовий лаг між розробкою та їх впровадженням обмежують ефективність їх впливу. З іншого боку, в арсеналі уряду ще залишаються заходи пруденційного характеру: наприклад, обмеження на кредитування в іноземній валюті суб’єктів господарювання, що не мають валютної виручки; або підвищення вимог до капіталу банків, що забезпечить їх стійкість в періоди дестабілізації.

В разі ж коли всі вищевказані заходи вже вичерпали свій потенціал впливу, є сенс вдаватися до обмеження руху капіталу, якщо рівень резервів є адекватним, курс національної валюти – не заниженим, а потоки капіталу мають ознаки тимчасових, що створює ризик їх «розвороту». Проте контроль над рухом капіталу має бути зваженим: притік довгострокового капіталу в малорозвинуті країни загалом має позитивний ефект, у той час як притік «гарячих грошей» загалом має негативні наслідки. Крім цього, варто зважати, що впровадження будь-якого контролю сприяє поширенню корупції та виникненню різноманітних зловживань в системі.

МВФ, вивчивши досвід Чилі, Бразилії, Колумбії, Таїланду та інших країн, які обмежили притік капіталу у 1990-2000-х роках, прийшов до висновку, що впровадження таких заходів підвищує стійкість економіки в періоди криз. Загалом контроль над рухом капіталу впроваджувався засобами введення податків на фінансові трансакції та короткострокові зовнішні позики, резервування відсотків за позиками, вимоги до мінімально допустимого терміну інвестування. Важливо, що подібні заходи не зменшують сукупних обсягів закордонного капіталу, що надходить в країну, проте змінюють його структуру (зменшується попит на «гарячий» короткостроковий капітал на користь довгострокового) та значно полегшують проведення монетарної політики.

З початку розгортання сучасної світової кризи МВФ зайняв достатньо активну позицію щодо підтримки країн, що розвиваються. Лише Україні МВФ восени 2008 р. виділив кредит stand-by в розмірі 16,4 млрд. дол. США (11 млрд. SDR), що більш як у 7 разів перевищує допустиму квоту для України. В результаті Україна успішно отримала перші три транші кредиту на загальну суму понад 10,6 млрд. дол. США на фоні м’якої позиції МВФ щодо відвертого невиконання Україною низки вимог. Проте «провалені» обіцянки України стосувалися, насамперед, соціально гострих та заполітизованих аспектів, у той час як макроекономічні зміни в основному виконувалися в руслі рекомендацій Фонду. Це саме стосується рекомендацій МВФ щодо послаблення контролю за рухом капіталу: попри «зміну ідеології», угода між Україною та МВФ в рамках програми stand-by містить вимогу щодо «відмови від нових (або від посилення наявних) обмежень на рух капіталу» [2]. У цьому ж руслі Верховною Радою України 27.04.2010 р. було прийнято закон №6122 «Про внесення змін до деяких законодавчих актів України (щодо кредитування та стимулювання іноземних інвестицій)» [3], що фактично направлений на зняття обмежень в інвестиційній сфері та стимулювання зовнішнього кредитування українських підприємств.

Таким чином, Україна наразі фактично займається наповненням золотовалютних резервів іноземним спекулятивним капіталом, користуючись привабливим диференціалом ставок, падінням вартості хеджу по гривні та очікуваннями поступової ревальвації української валюти. А таких обставин важливим є адекватна оцінка необхідного обсягу ЗВР та моніторингу ефективності стерилізаційних заходів. Лише після накопичення достатнього обсягу ЗВР та виникнення реальної загрози розкручування інфляційної спіралі НБУ може поступово посилювати валютний курс або впровадити механізми обмеження притоку іноземного капіталу.

Література:

1. Jonathan D. Ostry, Atish R. Ghosh, Karl Habermeier, Marcos Chamon, Mahvash S. Qureshi, Dennis B.S. Reinhardt. Capital Inflows: The Role of Controls: IMF Staff Position Note. – 2010. – SPN/10/04. – Washington, D.C.: International Monetary Fund. [Електронний ресурс]. – Режим доступу: http://www.imf.org/external/pubs/cat/longres.cfm?sk=23580 .

2. Блінов О. Чи покарає МВФ Україну? / Інформаційне видання «Економічна правда». [Електронний ресурс]. – Режим доступу: http://www.epravda.com.ua/publications/497ec8696c382/view_print/ .

3. Закон України «Про внесення змін до деяких законодавчих актів України щодо кредитування та стимулювання іноземних інвестицій» від 01.03.2010 №6122. – [Електронний ресурс]. – Режим доступу: http://search.ligazakon.ua/l_doc2.nsf/link1/JF4Q200I.html .