Экономические науки/4.

Инвестиционная деятельность и фондовые рынки

Магистр экономики Шепелева А.А.

Московский Государственный Университет им. М.В. Ломоносова, Россия

Эффект размера: рыночный эффект или погрешность на рынках капитала?

Не секрет, что небольшие компании в целом показывают более высокие доходности собственного капитала, чем крупные компании. При этом часто критерием размера на рынках капитала выступает рыночная капитализация, и реже - иные показатели деятельности компании, такие как выручка, EBITDA, суммарные активы и ряд других[1, 2] .

Наблюдаемой рыночный эффект - более высокие доходности у небольших компаний - носит название эффект размера компании [3]. Он выражен в величине избыточной доходности (премии за размер) для конкретной компании, обусловленной ее размером.

Однако единого мнения о существовании эффекта (и премии) за размер сегодня нет. Более того, наблюдается изменчивость эффекта размера во времени, что вызывает вопрос: существует ли эффект размера на рынках капитала или это лишь погрешность рынка? Если нет, то каковы характеристики и драйверы эффекта размера?

На основе глубокого всестороннего анализа было проведено исследование, целью которого было ответить на указанные вопросы. Ниже приведены основные результаты анализа.

Таблица 1. Основные характеристики эффекта размера

Изменчивость во времени
=> Наибольшая величина эффекта размера проявляется в пятницу, а также в январе (в первые пять дней января)
=> Основное объяснение: раскрытие информации в конце года, коррекция позиций инсайдеров, «рисование» налоговых убытков, транзакционные издержки и др.

Отраслевая концентрация = > Малые фирмы концентрируются в отдельных «бедных» секторах, а большинство крупных фирм принадлежат «здоровым», стабильным и высоко прибыльным секторам
=> Премия за отрасль представлена малой частью зафиксированной премии за размер

Транзакционные издержки
=> Тенденция искусственного завышения эффекта размера из–за эффекта «купли – продажи» акций («bid-ask effect»)
=>Эффект размера является фактором, определяющим премию за неликвидность
=>Эффект размера определяется инсайдерами небольших компаний

Риски компаний
=> Наличие линейной связи между средними доходностями акций, скорректированными на риск, и логарифмом размера компаний (капитализации)
=> Отклонения в оценке коэффициента бета (в том числе из-за несинхронной торговли), представляющие собой оценку риска для компаний, завышают эффект размера малых компаний
=> Эффект стабильности и надежности, также эффект государственного участия снижает эффект размера компаний

Ключевым выводом является факт существования эффекта размера на рынках капитала. Однако он нестабилен во времени и может быть объяснен рядом специфических факторов (транзакционными издержками, сезонностью торговли, наличием инсайдеров и др.), которые являются по своей сути следствиями размера торгуемых компаний. Поскольку споры вокруг существования эффекта размера не утихают, необходимо проводить дальнейшие эмпирические исследования в этой области, как на развитых, так и на развивающихся рынках капитала, а также на различных временных промежутках.

Литература:

1. Gordon M., «The Investment, Financing and Valuation of the Corporation», Homewood, IL: Richard D. Irwin, 1962, pp. 81-82, 195

2. Grabowski R., King D. «Equity Risk Premium», The Handbook of Business Valuation and Intellectual Property Analysis, McGraw-Hill, 2004

3. Banz R., «The Relationship Between Return and Market Value of Common Stocks» Journal of Financial Economics 9 (1981), pp. 3-18

4. Ching-Chih Lu, «The size Premium in the long-run», Department of Finance, National Chengchi University, №64, 2009