э.ғ.к. Жадигерова О.Ж.

Ш. Есенов атындағы Каспий Мемлекеттік Технологиялар және Инжиниринг Университеті

Зейнетақы қорының қаржылық менеджментінің теориялық негізі

Қаржылық менеджмент кәсіпорынның қаржысын басқару өнері секілді, жинақтаушы нарықтық экономикамен қымбат арсеналдық әдістерді пайдаланып, отандық тәжрибедегі шаруашылыққа сенімді кіре алады. Оның, әсіресе зейнетақы қоры үшін өзекті, елдегі ерекше қызметті жүзеге асыру тек қана қаржы нарығында ғана емес, сонымен қатар Қазақстанның әлеуметтік және саяси сахнасында да нәтижелі дамуында. Бұл ұштастыру атап айтқанда зейнетақы реформасының жетістігін осы уақыттағы және болашақтағы зейнетақымен қамтамасыз етуде үкіметтің қабылдаған мемлекеттік бағдарламаларының дұрыстығын анықтайды.

Қазіргі жағдайда компанияның капиталын басқаруда, оларды өңдеу мінездемелері басты зерттеу алады. Қаржылық есеп беруді пайдаланушылар оның деректерін компанияның құнының бағалары мақсатында пайдалануға тырысады. Алайда байланыс қасиетімен есептесу, есеп беру күнінде компаниясының қаржылық жағдайындағы бағаға әсер етеді, ал оның баланстық құны бірдей баға құны есебінде қабылдауы мүмкін емес. Осы немесе басқа да капиталдың берілген бағалары қазіргі қаржылық есеп беруде ақпаратпен қамтамасыз ету облысында бар психологиялық үзілулерді қабылдау жағдайларды талдауды айқындайды. Құндық факторға талдау жасаған кезде шынайы басылған көрсеткіштер жетіспеушілігімен кездесеміз, осының негізінде есептеулер жасалып және салыстырулар жүргізіледі. Үлгілерде көрсетілген көптеген өте үлкен прогрессивті табысқа негізделген көрсеткіштер, тектен тек дәстүрлі есеп беруде пайдаланылды деп есептелмейді, себебі олардың есептемелері үшін ақпарат онда көрсетілмейді. Сонымен қатар, қазіргі уақытта капиталдың құндық факторлар бағасына басқа да көптеген әсер етулер бар. Көптеген есеп беру жүйесінің барлық әдістерге икемді бола бермеуі мүмкін, сондықтан оның өзі нарықты түгелімен ақпарат қажеттілігімен қамтамасыз ететін әмбебап және қатаң анықталған тетіктерден тұрады. Есеп берудің нақты көрсеткіштері өте үлкен сынмен көрсетілген дәстүрлі есеп беру баға қаражаттарымен қамтамасыз етілуі тиіс. Алайда бұл көрсеткіштер шын мәнінде құнның сапалық талдау факторларының тек қана маңызды элементін көрсетіп, капитал құнын өте бірдей бағада қамтамасыз етеді. Қазіргі таңда капиталдың құндық бағасына белгілі жұмыстар шеңберінде аналитикалық процедураларға душар болатын жүйелік факторлар жасалып құрастырылуда. Бұл жүйелер нақты көрсеткіштердегі экономикалық дәрежесінің шағылысуының белгілі қағидасына негізделеді. Алайда, ең үлкен факторлық баға осы жүйені пайдаланып, белгілі уақытқа жазып қойылған есеп беруге сүйенеді. Бұндай әсер ету нәтижелік бағаны және комплекстік қаржылық талдаулар жүргізілгеннен кейін қолданушылар қажеттігін толық түрде қамтамасыз етеді, бірақ капиталдың құндық бағасы керек кезде тез арада қиындықтар қатары пайда болады. Бұл байланыс капитал мәнін түсінуде қайта мағынылауды қажет етеді. Капитал категориясы «актив» және «мүлік» ұғымдарының синтезіне баламалы емес екендігі белгілі. Капитал – бұл элементті шығару көрсеткіші.

Қаржыны басқару өнері қазіргі жағдай да компанияны басқаруда елдің және қоғамның азғантай бөлігі, жанұя секілді маңызды атрибуттың бірі болды. Қаржылық менеджмент экономикада сонымен қатар макроқаржымен және портфельдік инвестицияда қаржылық ағым жағдайын қарастыруда бөлек жолға бөлініп шыққандығын ескеруіміз маңызды. Қаржылық менеджмент сұрақтары ғылыми және оқу әдебиеттерінде нақты активтерді инвестицияландыруда және өндірістік компанияның қаржылық қайнар көзін қалыптастыру сұрақтарына дейін таралады. Одан басқа қаржылық менеджмент жинақтарын қарастыру әсіресе қаржыны басқару сұрақтары математикалық есеп берумен қосылса, ол қаржылық математика позициясында да кездеседі. Бұл әдісті дұрыс емес деп айтуға болмайды, бірақ ол оның қызметінде қабылданған субъектілік қаржылық шешімдерге шек қояды. Қаржыландыру көздерінің әр түрінің арасында таңдау жасау, инвестициаландыру құралдарының нұсқалары шынайы және қаржылық активтер коммерциялық өнеркәсіп үшін біртұтас ережеден құрылса, қаржылық институттар үшін де дәл солай. Сондықтан негізгі қаржылық менеджмент үшін, нарықтың барлық қатысушылары үшін кепілдеме құрады, құрылған шешімі бойынша белгісіз жағдайларда, тәуелікелдікті, ассиметриялық ақпараттарда, қабылданған шешімдер мен алшақтаулар болады.

Мұндай жағдайда ағылшын сөзінің сөзбе-сөз аудармасына еретін болсақ, «менеджмент» (басқару), онда қаржылық менеджмент – бұл қаржыны басқару, ақша айналымын қалыптастыруды және компанияның қаржылық ресурстарын пайдалануды басқару кезеңі. Бұл сол формадағы жүйе әдістері мен тәсілдері, солардың көмегінен, ақша айналымын басқаруды және қаржылық ресурстарын жүзеге асырады. Біздің атап өткеніміз жөн, «қаржылық басқару» термині қаржылық менеджментке сәйкестігі әлдеқайда белгісіз болады, себебі қаржылық басқару көптеген маманданған аумақтарды басқарудың бір әдісі болып табылады және ол қаржылық басқарудың барлық әдістерін қамтымайды.

Жүз жыл кезеңінде өмір сүрген қаржылық менеджмент қарастыратын жағдайлар тізімін едәуір кеңейтті – егер пайда болған жағдайда ол әсіресе жаңа фирма және компания құрудағы қаржылық сұрақтар, қазіргі уақытта ол барлық тәжрибелік бағытта өзіне енгізеді. Соңғы жылдары қаржы міндеттерінің бірқатар проблемалары білім облысында өзініне қатысты қаржылық талдауда, инвестициялық менеджментте, тәуекел менеджментінде, кәсіпорынды банкроттық қауіпте, антикризистік басқаруда өзінің тереңдетілген дамуын алды. Негізі құндылық-бағдарланған қаржы менеджментінің кепілге берілген, капитал бағасының құндылығы үшін және оның мағынасы базалық қызметті көрсетеді.

Қаржы менеджментінің классиктерінің көзқарасы бойынша құндылық-бағдарланған қаржы менеджментінің комплекстік шаралары тұратын капиталдың корпоративтік бағасының құндылығының өткізіліміне бағыттылған болатын. Сонымен, берілген көрсеткіштердің мазмұнын қорытындылайтын болсақ, ақшалай қаражаттардың еркін ағындары капитал құндылығының орта өлшеміне есептелінеді. Қаржы менеджментінің теориясы мен практикасының пайда болуы, бұрынғы жүзжылдықтың 90-жылдардың ортасындағы трансұлттық бизнестің пайда болуымен байланысты болды.

Корпоративтік капиталдың баға құны немесе компанияның баға құны қазіргі жағдайда қолданылатын бірнеше теорияны қарастырады.

Компанияның баға құнының негізгі бағыты Ю.Бригхэмді және М.Эрхардты оқу болып табылады. Компанияның құны – ол табыс саласы және оған салынған қаржыны инвесторлардың алатын болжамы деп ойлайды. Басқаша айтқанда, корпоративтік капитал құны – бұл берілген компанияның инвесторының капитал құнын пайдалануы. Корпоративтік менеджмент шешімінде капитал құны кілттік элемент болып есептелінеді және компания бизнесіндегі баға құндылығымен бюджеттендіру процессіндеге қолданылады. Компания капиталының арасындағы бар айырмашылық, оның бизнесіндегі баға құндылығы менеджментте баға нәтижелігінің маңызды кезі болып келеді. Мысалы, көптеген компаниялар менеджердің сыйақысын есептегенде экономикалық қосылған құн көрсеткіштерін қолданады.

Осы өзгешелікті ойға ала отырып, фирмалар арасындағы бар әр түрлі ресми формалар: жекеменшік фирмалар кішігірім акционерлік компанияға қарағанда басқаша бағаланылады және басқаша ірі корпарацияға қарағанда, акциялары үлкен инвестициялық қызығушылықты қалыптастырады.

Көзқарасымыз бойынша, зейнетақы бизнесінде капитал құнының бағасы, ерекше мағына береді. Ол мынаны білдіреді, зейнетақы қоры қаржы нарығында ерекше түрдегі қызметті атқарады, бір жағынан қаржылық қызметті атқарғаны үшін, екіншіден мемлекеттің кепілділігімен зейнетақымен қамтамасыз ету жүйесіне қатысқаны үшін. Мұнда зейнетакы қорының баға құндылығын калыптастыру үшін манызды:

- оның нарықтағы шынайы қызметі; - өндірілген қор салымшыларымен, комиссиондық сыйақының адекваттық көлемі; - қордың заңды операциялық шығындары, сонымен қатар топ-менеджерлердін еңбек ақысы; - инвестордың елді зейнетақымен қамтамасыз ету процесіне қатысатын компания есебінде зейнетақы қорына әкелген капитал құны.

Қазақстандық қаржы менеджмент практикасында капиталдың баға құны көбінесе жоспар процесінде сыртқы кірмелерді орындау керектігінде анықталады.

Капиталдың баға құнының теориясының маңызды ерекшелігі, көбінесе кейбір ғалымдар мен тәжірибелік түсінікте капитал құны және капитал құрылымының бір мағынаға келуі болып табылады. Бұндай көрсеткіш, көзқарасымызша қате түсінік болып табылады. Капитал құны онын құрылымы емес, тек қана капитал табысы есебінде бағаланады. Егер капитал құрылымын компанияның өз кызметтерін жүзеге асыру үшін тартылган қаражатының барлығы деп түсінсек, онда капитал құны осы қаражаттың табыстылығымен сипатталады. Берілген түсініктің параллельдік қолданылуының мәні негізінде, капитал құнының есеп беру методикасы табылады. Былай капиталдын баға құны үшін әртүрлі қаржыландыру көздерінің құндық орташаланған мағынасы қолданылады.

Дж.Ван Хорнның түсінігі бойынша, капитал құны - ол қаржыландырудың әр түрлі түрлері үшін қажет, нақты немесе болжанған кіріс. Компания үшін оларды басқаруды координациялық процессі үшін қаржы концентрациясы толығымен маңызды. Нәтижесінде капиталдың толық құны басты анықтауды қабылдау да инвестициялық шешім тек қана анықталған жағдайларда қолданылады: фирма активтері тәуекел көзқарасымен бірдей болуы қажет, бағаланған және қарастырылған инвестициялық келісімдер де ұқсас болуы қажет. Ол оны орта өлшенген инвестициялық құн деп аныктайды. Алайда, Дж.Ван Хорн бұл көрсеткіштердің бірнеше басқа қолданысын көреді, ал Ю.Бригхэм және М.Эрдхардт капитал бағасының құны компаниянын бірдей ставкасынын көмегімен болашақтағы инвестициялық жобалардың бағасы үшін қажет деп біледі. Бұл барлық инвестициялық ұсыныстардың қажетілігі нормалық пайданы есептеу проблемаларынан қашуға рұқсат етеді.

Л.В.Теплова - капитал құнын қолдану, анықталған ресурстарды пайдаланудағы шешімдер түсінігі деп қарастырады, яғни «оларды тартудың қымбаттығы» туралы. Осыған байланысты капитал құнына қатысты ауқымды шығындар капитал элементтері деп түсінеді. Капитал құнының ауқымы өз кезегінде капитал иелерінің қажет ету табыстылығымен анықталады. Оның көзқарасы бойынша, капитал құнының бағасы және капиталдың әр түрлі элементтер құнын салыстыруда қаржыландырудың ұзақ мерзімдік ең үлкен арзан амалын таңдауға рұқсат етеді, яғни капитал құрылымының арнаулылығын ұйымдастыру.

Е.Стоянованың көзқарасы бойынша, инвестициялық талдаудың мақсаты кәсіпорында орындалатын капитал құнының орта есебін анықтау болып табылады. Басқаша ол капитал құны түсінігін анықтамайды, бірден салық бағасынан кейінгі-орта еселенген құны деп қарастырылады. Осыдан Е.Стоянованың берілген көрсеткіштерінен негізгі тағайындалған саналымының анықталғанын осы немесе басқа жобаларынан көреміз.

Миллер-Модильяни теориясы капитал құнын қарастырғанда екі көрсеткішті бейнелейді: бағаның салықсыз жағдайы және салықты жағдайы. Салықсыз жағдайда капитал құны салықтың жоқтығынан шығып бағаланады, қарыз капиталына еркін кіріп және жекеменшік, акционерлік капиталдық тендік өлшемі. Бұл жағдайда капитал құнының нарықтық бағасы қарыз қаражаттарының көлеміне есептелуі мүмкін. Капитал құнының тәуелсіздігі оның құрылымынан берілген теория бойынша фирманың пайда болу мүмкіндігінсіз тең салмақты жағдайлармен түсіндірілді, операциялық пайда тәуекел дәрежесінің өлшемімен ұқсас, бірақ теңсіз нарық бағасымен болады.

Осылай, Миллер-Модильяни үлгісі бойынша салық есебінсіз зейнетақы қорының нарықтық құны операциялық пайда болып табылады. Миллер-Модильяни үлгісінде, инвесторлар мен корпорация басшылары корпорация болашақтары жайлы бірдей ақпараттары бар, сондыктан шешім ақпараттық симметриялық жағдайында қолданылады және ұйғарылады. Симметриялық ақпараттың астарынан түсінуге тиісті ақпарат, ол болып жатқан жағдайлардың бір уақытта бір жерде болуы. Шынайы бизнес тәжрибесінде, әсіресе Қазақстан үшін тың ақпарат қаржылық шешімдері қабылдау үшін қажет, көбінесе ассиметриялық мінезді алып жүреді. Топ – менеджерлер инвестициялық мүмкіндіктер жайында және жете бағалау немесе қайта бағалау дәрежесіндегі акция жайында көбірек ақпараттанғанын білдіреді. Нарықтық баға барлық ақпаратты көрсетпейді. Ақпараттың өзі шектелген және аз рұқсат етілген болып табылады.

Капитал кұнын анықтау ассиметриялық ақпараттар жағдайында сигналдық үлгіде ескеріледі. Бірінші болып сигналдық үлгіні С.Россо мазмұндады. Оның үлгісінде менеджерлердің қаржылық шешімдері инвесторлармен қабылданғанда әсер ету мүмкіндігімен ұйғарылды. Мұндағы соңғы кезең ақшалай ағын тәуекелінен шынайы дәрежесі өзгермеуі мүмкін, бірақ менеджерлер монополистер секілді ақпараттың болашақтағы ағынын қабылдаған шешімдер ағынымен анықтау болып табылады. Сонымен катар менеджерлердің ауқаттылығы бірден маңызды фактор болып табылады. Менеджерлер жұмыс нәтижелілігімен компанияның нарықтық баға құндылығының белгілі бөлігінен сыйақы алады деп, - С.Россо үлгісінде ұйғарылды.

Майерса - Майлуфаның сигналдық үлгісі де өте белгілі үлгілердің бірі болып табылады, менеджерлердің ассиметриялық ақпараттық жағдайында инвестициялық және қаржылық шешімдерді қарастырады. Берілген үлгіде ұйғарылады, менеджерлер қабылдаған шешім кезінде бар болған акционерлердің қызығушылығы бойынша жұмыс жасайды. Инвесторларда компанияның құндылығы жайында ақпараттың жоқ болуы, жобаны қаржыландыруда қызмет ететін акционерлер үшін қаражаттардың жаңа эмиссиялық акциясы ұтымсыз болуына әкеліп соғады.

Д.Уэлштің үлгісінде корпаративтік капитал құны компанияның нарыққа бірінші рет шығарған бағалы қағазының нәтижелік ұстанымымен бағаланды. Жете бағаламау көлемі бірінші жарияланғанда потенциялдық инвесторлар үшін маңызды сигнал болып табылады. Д.Уэлш нарықтық ойындарында тәжірибесі бар компаниялар, болашақта аз қамтылған компанияларға осындай жолмен белгі береді. Егер әуелгі эмиссияның барлығы жете бағаланбаса, болашағы жоқ компаниялардың нарықтан кетуі мүмкін.

Қорытындылау натижесінде капитал құны консепциясының жоғары мазмұндылығы қаржылық менеджменте құндылық-бағдарланған сала жолында маңызды тапсырма болып табылады. Бұл капитал құнында компромисстік үлгіні талдауға рұксат етеді және ЖЗҚ – ның Қазақстандық қаржылық менеджмент жүйесін жетілдіру.

Әдебиеттер:

1. Теплова Л.В. Финансовый менеджмент. – М.: ЮНИТИ - 2001. -14,210,295с.

2. Ковалев В.В. Основы финансового менеджмента. – М.: Финансы и статистика. – 2007. – 5,420с.

3. Хорн Дж.Ван. Основы управления финансами. – М.: Финансы и статистка. 1997. - 12,28,414,449с.

4. Бригхэм Ю., Эрдхардт. Финансовый менеджмент. – СПб.: Питер - 2005. – 440,452,521с.

5. Коупленд Т., Колер Г., Мурин Дж.. Стоимость компании: оценка и управление. – М.: Олимп-бизнес, 1999.- 92,295с.

6. МсСаffеrtу J. What Acquiring Minds Want to Know/CFO.: February TЕM.- 1999. - P.8.

7. Стоянова Е. Финансовый менеджмент. – М.: Перспектива, 2001.-247,240,257,424с.

8. Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов/ пеp. с англ. – М.: ЗАО Олимп-Бизнес, 1997. - 429,612,640с.