Экономические науки/10. Инвестиционная деятельность и фондовые рынки

К. э. н., доцент Фомина И. А.

Антонова М. В.

Санкт- Петербургский государственный университет гражданской авиации, Россия

Эффективное управление портфелем инвестиционных проектов

Одним из главных элементов инвестиционного анализа является оценка эффективности инвестиционных проектов. Методы оценки реальных инвестиций далеко не во всех случаях могут быть едиными, поскольку инвестиционные проекты весьма сильно различаются по масштабам, затратам, срокам реализации и результатам. К небольшим инвестиционным проектам, не требующим крупных инвестиций и имеющим относительно небольшой срок полезного использования, применяют простейшие способы расчёта. В то же время реализация более масштабных инвестиционных проектов вызывает необходимость учёта большего числа факторов и, как следствие, проведения более сложных расчётов. Чем масштабнее инвестиционный проект и чем больше значительных изменений он вызывает в результатах хозяйственной деятельности предприятия, тем точнее должны быть расчёты денежных потоков и методы оценки эффективности инвестиционного проекта.

Согласно действующим Методическим рекомендациям по оценке эффективности инвестиционных проектов предлагается оценивать эффективность проекта в целом и эффективность участия в проекте. Эффективность проекта в целом включает в себя социально-экономическую эффективность, а также коммерческую эффективность реализации проекта. Под эффективностью участия в проекте понимается эффективность прямого или портфельного, то есть предполагающего инвестирование в ценные бумаги, участия предприятия в проекте. Оценка эффективности участия в проекте предполагает также оценку эффективности участия в проекте государственных структур. В этом случае речь идёт о региональной, народнохозяйственной, отраслевой или бюджетной эффективности.

Методы расчёта коммерческой эффективности реальных инвестиций разделяют на две основные группы: методы оценки эффективности, включающие дисконтирование, и не включающие статические методы. В современной практике инвестиционных расчётов дисконтные показатели оценки эффективности реальных проектов являются преобладающими. Они; как правило, используются для оценки эффективности средних и крупных реальных проектов, реализация которых носит долгосрочный характер. Показатели, основанные на использовании статических методов расчёта, применяются обычно для оценки эффективности небольших краткосрочных проектов. Классификация основных показателей оценки коммерческой эффективности реальных инвестиционных проектов представлена на рис. 1.

Рис. 1. Классификация основных показателей оценки эффективности реальных инвестиций

Провести черту между управлением проектами и управлением портфелем можно следующим образом:

— управление проектами даёт возможность организациям успешно реализовывать отобранные инвестиции, тем самым увеличивая стоимость своего бизнеса;

— управление портфелем проектов даёт возможность организациям идентифицировать и отобрать те инвестиции, которые максимизируют стоимость бизнеса или совокупности реализуемых бизнес - блоков.

Понятие «портфель проектов» достаточно широко употребляется в научной и прикладной экономической литературе. Однако в различных источниках это понятие трактуется несколько по - разному. Например, дано следующее определение портфеля: портфель проектов - совокупность разнообразных, обычно не взаимосвязанных, проектов, выполняемых в интересах одной или нескольких компаний и, как правило, имеющих общие ограничения по ресурсам.

Эксперты специализированных консалтинговых компаний по управлению проектами определяют портфель как набор проектов, программ и другой связанной деятельности, объединённые для удобства и повышения эффективности управления.

Портфель может включать отдельные инвестиционные программы, реализующие конкретные цели предприятия, а также комплексные инвестиционные проекты (мультипроекты).

Комплексный проект представляет собой совокупность проектов, объединённых единой целью, но имеющих различные задачи. Комплексное проектирование предполагает управление системой проектов, взаимосвязанных друг с другом и с внешним окружением, и подчинённых единой стратегической цели. При этом, как правило, в структуре комплексного инвестиционного проекта выделяют основной и вспомогательные проекты.

Инвестиционную программу (или программу инвестиционных проектов) определяют как группу взаимосвязанных проектов, объединённых общей целью и условиями их выполнения. Выполнение отдельного проекта в составе программы может не дать ощутимого результата, в то время как осуществление всей программы обеспечит максимальную эффективность.

Таким образом, понятия портфеля проектов, программы проектов и комплексного инвестиционного проекта близки. Портфель можно рассматривать как наиболее общее относительно мультипроекта и инвестиционной программы объединение проектов. И портфель проектов, и программа проектов и комплексный инвестиционный проект являются объектами управления и требуют специальных методов координации и мультипроектного управления, обеспечивающих достижение общих для проектов стратегических целей.

Портфель инвестиционных проектов является сложной экономической системой. Задача исследователя при построении модели такой системы заключается, прежде всего, в выявлении и описании только существенных для решаемой задачи свойств. Не ставится цель получить исчерпывающую информацию о моделируемой системе с тем, чтобы построить абсолютно адекватную модель. Такая цель считается недостижимой. Сложность системы условно можно оценить числом «языков», на которых эта система может быть описана, числом аспектов, в рамках которой можно рассматривать и изучать систему. Портфель инвестиционных проектов можно рассматривать, по крайней мере, на трёх уровнях: финансовом, материальном и информационном. Описание и оптимизация финансовых, материальных и информационных потоков даже независимо друг от друга представляет собой интересную и важную для практики управления портфелем задачу.

В системном анализе различают понятия структурной и динамической сложности. Структурная сложность портфеля проектов подразумевает сложность структуры коммуникационных потоков и схемы взаимодействия проектов в рамках программ, комплексных инвестиционных проектов и всего портфеля в целом. Динамическую сложность портфеля как системы проектов можно определить как сложность прогнозирования последовательности, событий и степень их влияния на портфель в целом, его подсистемы (инвестиционные программы и мультипроекты) и отдельные проекты. Важной задачей для данного исследования является построение модели портфеля, которая учитывала бы сложность структуры портфеля. Динамический аспект будет рассматриваться с точки зрения возможных преобразований структуры портфеля, связанных с его оптимизацией во времени.

Рассмотрим теперь основополагающие принципы формирования портфеля инвестиционных проектов предприятия. В научном труде Е. М. Бронштейна «Сравнительный анализ показателей эффективности инвестиционных проектов» перечислены следующие принципы:

— многокритериальность отбора проектов в портфель;

— дифференциация критериев отбора по видам инвестиционных проектов;

— учёт объективных ограничений инвестиционной деятельности предприятия;

— обеспечение связи портфеля инвестиционных проектов с производственной и финансовой программой предприятия;

— обеспечение сбалансированности портфеля инвестиций по важнейшим параметрам.

В идеале, многокритериальность отбора проектов позволяет учитывать в процессе формирования портфеля всю систему целей инвестиционной стратегии предприятия, конкретные цели участников проектов, систему финансово-экономических показателей и риски проектов, характер задач инвестиционной деятельности, возникающих под влиянием внешних и внутренних факторов её осуществления. Это приводит к тому, что вопрос о множестве критериев оптимальности портфеля инвестиционных проектов необходимо рассматривать в двух основных направлениях.

С одной стороны, участники любого инвестиционного проекта имеют во многом несовпадающие, а часто и конфликтующие интересы. Оценка проекта осуществляется каждым участником с позиций, в первую очередь, своего собственного интереса, и попытки свести их в единый критерий часто бессодержательны. «Средством» согласования в данном случае может выступать только их конфликтная борьба. Ведущие позиции в области моделирования и исследования подобных ситуаций занимает теория игр.

С другой стороны, речь может идти о множественности интересов любого отдельного участника проекта. В этом случае в конфликт могут вступать отдельные критерии оптимальности инвестиций, определяющие в совокупности всё многообразие требований, предъявляемых к проектам. Для решения проблемы многокритериального выбора инвестиционных проектов применяются специальные методы, среди которых можно выделить метод утопической точки, метод последовательных уступок, разнообразные методы свёртывания векторного критерия оптимальности в скалярный и другие. Подход к формированию портфеля методами многокритериальной оптимизации делает неявное предположение, что вся информация, необходимая для принятия оптимального решения, скрыта в формальной модели задачи и, следовательно, с помощью некоторых преобразований может быть из этой модели извлечена и использована. То есть множества проектов и множества характеризующих их показателей вполне достаточно для объективного, не зависящего от отсутствующих в данной модели факторов, определения оптимального решения.

Дифференциация критериев отбора инвестиционных проектов осуществляется в разрезе конкретных форм реального инвестирования по независимым, взаимосвязанным и взаимоисключающим проектам. Формами реального инвестирования являются: слияние и приобретение компаний, новое строительство, расширение, реконструкция, ликвидация, инвестирование в нематериальные активы и т.д.

Объективными ограничениями инвестиционной деятельности предприятия являются:

— предусматриваемые объёмы инвестиционной деятельности в соответствии с инвестиционной стратегией;

— направления и формы отраслевой и региональной диверсификации инвестиционной деятельности;

— потенциал формирования собственных инвестиционных ресурсов;

— возможности привлечения заёмного капитала к финансированию отдельных инвестиционных проектов;

— основные государственные нормативные требования к реализации инвестиционных проектов.

Внутренняя сбалансированность портфеля обеспечивается, прежде всего, эффективным соотношением таких важнейших его параметров как уровень доходности, риска и ликвидности. Ликвидность, или финансовая реализуемость, инвестиционного проекта означает наличие положительного сальдо баланса денежных поступлений и платежей в течение всего срока жизни проекта.

Процесс управления портфелем проектов имеет определённый жизненный цикл и включает ряд этапов, представленных в виде схемы на рис. 2:

1. создание пула проектов;

2. формирование портфеля;

3. детальное планирование отобранных проектов;

4. управление реализацией проектов портфеля.

Создание пула проектов

Формирование портфеля

Детальное планирование

Управление реализацией

Рис.2. Жизненный цикл управления портфелем проектов

Под пулом проектов в данном случае понимается временное объединение потенциальных инвестиционных проектов с целью их дальнейшего рассмотрения и выбора лучших из них в соответствии с заданными критериями.

Первым двум этапам соответствуют в основном задачи приоритезации и оптимизации портфеля. Вторые два этапа связаны с детализацией процесса реализации отобранных проектов и возможной реструктуризацией портфеля под влиянием каких-либо факторов.

Для данного исследования интерес представляет этап формирования портфеля, поскольку именно на этом этапе решается важнейшая задача оптимального выбора инвестиционных проектов с учётом их реализации во времени, в соответствии с поставленными целями и заданными критериями.

Таким образом, из всего вышесказанного можно сделать следующие выводы:

1. Портфель инвестиционных проектов - сложная система, элементами и подсистемами которой являются инвестиционные проекты и их объединения: инвестиционные программы и комплексные инвестиционные проекты.

2. Процесс управления портфелем проектов включает этапы: создание пула проектов, формирование портфеля, детальное планирование отобранных проектов, управление реализацией проектов портфеля. Это означает, что решение проблемы оптимального формирования портфеля инвестиций требует анализа ряда частных задач оптимизации, соответствующих отдельным этапам жизненного цикла управления портфелем.

3. Основополагающими принципами формирования портфеля инвестиционных проектов являются:

— многокритериальность отбора проектов в портфель;

— дифференциация критериев отбора по типам инвестиционных проектов;

— учёт объективных ограничений инвестиционной деятельности предприятия.

Совокупность перечисленных принципов образует «несущую конструкцию» модели оптимизации портфеля инвестиционных проектов. Особенности структуры модели зависят от конкретной постановки задачи управления портфелем и выбранного математического метода её решения. Многокритериальность, дифференцированность критериев и объективные ограничения инвестиционной деятельности формируют основу моделирования портфеля, развивая которую можно создавать модели, позволяющие решать всё многообразие задач реального инвестиционного планирования.

4. Основные показатели коммерческой эффективности инвестиционных проектов NPV, IRR, PI согласованны между собой. Однако при сравнении различных проектов могут вступать в противоречие. Учитывая, что из перечисленных показателей только NPV аддитивен относительно отдельных инвестиционных проектов в составе портфеля, многокритериальную модель оптимизации портфеля целесообразно строить на основе методов многокритериального выбора инвестиционных проектов с учётом фактора времени.

На современном этапе развития экономики в России одним из основных инструментов реализации стратегических целей предприятия является эффективное управление портфелем инвестиционных проектов, который формирует любая заинтересованная в развитии компания. При этом любая компания стремится включить в портфель наиболее эффективные проекты - проекты, в наибольшей степени соответствующие её стратегии, отвечающие поставленным оперативным целям и задачам, приносящие максимальный финансовый результат в условиях ограниченных инвестиционных ресурсов. Чаще всего, ограниченность доступных инвестиционных ресурсов и определяет актуальность задачи оптимизации портфеля проектов для любой развивающейся компании.

Большинство известных в настоящее время моделей многокритериальной оптимизации портфеля инвестиционных проектов основано на применении различных методов многокритериального выбора проектов, имеющих лучшие оценки по векторному критерию оптимальности. Однако, наряду с многокритериальностью, важнейшим принципом формирования портфеля является дифференциация критериев отбора в разрезе конкретных типов проектов и задач, на решение которых данные проекты направлены. Применение методов многокритериальной оптимизации осложняется также необходимостью учёта фактора времени и возможных изменений в структуре портфеля во времени. Необходимо также учитывать взаимосвязи инвестиционных проектов на различных уровнях.

Таким образом, на наш взгляд, существует необходимость разработки многокритериальной динамической модели оптимизации портфеля, которая позволила бы инвестору осуществлять многокритериальный выбор проектов, учитывая при этом разнообразие решаемых задач, планировать реализацию проектов во времени, учитывая существующие между ними финансовые потоки.

Практическое применение модели оптимизации портфеля инвестиционных проектов позволит повысить эффективность производственно- хозяйственной деятельности и реализовать стратегические цели предприятия.

Литература:

1. Бенко, К. Управление портфелями проектов: соответствие проектов стратегическим целям компании/К. Бенко, ФУ. Мак-Фарлан; пер. А.Н. Свирид. - М.: Вильяме, 2007.

2. Бронштейн, Е.М. Сравнительный анализ показателей эффективности инвестиционных проектов / Е.М. Бронштейн, Д.А. Черняк // Экономика и математические методы. - 2005.

3. Дрогобыцкий, И.Н. Системный анализ в экономике: Учеб. пособие / И.Н. Дрогобыцкий. - М.: Финансы и статистика, 2007.

4. Ковзель, К. Многокритериальная оптимизация инвестиционного портфеля предприятия / К. Ковзель // Финансовый менеджмент. - 2007.

5. Крылов, Э.И. Анализ эффективности инвестиционной и инновационной деятельности предприятия: Учеб. пособие / Э.И. Крылов, В.М. Власова, И.В. Журавкова. - М.: Финансы и статистика, 2003.

6. Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов / В.В. Коссов [и др.]. - М.: Экономика, 2000.

7. Lintner, J. The Valuation of Risk Assets and the Selection of Risky Investments in Stock Portfolios and Capital Budgets / J. Lintner // The Review of Economics and Statistics. - 1965.