Економічні науки/2. Інвестиційна діяльність та фондові ринки

К.е.н. Іоргачова М.І.

Одеський національний економічний університет,Україна

Особливості оцінки вартості акцій вітчизняних ПрАТ

Сьогодні для оцінки акцій українські оцінювачі змушені користуватися зарубіжним досвідом, який не враховує українську специфіку. Це багато в чому призводить до отримання неточних результатів в оцінці і зумовлює гостру проблемність даної галузі щодо оцінки в Україні. Проблема адекватної оцінки вартості бізнесу залишається актуальною особливо для компаній, акції яких не обертаються на організованому фондовому ринку. Сьогодні оцінка вітчизняного бізнесу (особливо непублічної компанії) є однією з найважливіших задач корпоративного управління. Здійснення адекватної оцінки акцій припускає можливість урахування їх особливих рис, що мають місце в нашій країні, а також врахування всіх ключових факторів, що впливають на вартість акцій вітчизняних компаній.

Складність процесу оцінки вартості акцій ПрАТ пов'язана з тим, що якщо для публічних акціонерних товариств інформація про їх діяльність є більш доступною і процес оцінки акцій ПАТ більш зрозумілий, то інформація про діяльність ПрАТ залишається всередині компанії і не виноситься за її межі, тому й процес оцінки акцій приватного АТ є складним багатогранним, трудомістким процесом, що вимагає особливої уваги. А самі акції підприємства є найбільш цікавим інвестиційним активом з точки зору переваг по відношенню до інших інвестиційних інструментів, бо вони є інструментом для акумулювання тимчасово вільних грошових коштів співробітників підприємства та їх подальшого ефективного використання підприємством. Тобто акція є одним із джерел формування фінансових ресурсів компанії.

І хоча вже існує дуже багато досліджень, присвячених вивченню загальних закономірностей цього інструменту, все ще існує необхідність для дискусій і досліджень у сфері оцінки акцій, особливо для ринків, що розвиваються, до яких належить і український фондовий ринок.

Процес оцінки звичайних акцій являє собою визначення вартості фінансового інструменту, який здатний приносити прибуток. Акції здатні приносити прибуток своєму власникові у вигляді дивідендів та збільшення вартості підприємства, а підвищення дивідендів і зростання вартості акції відбувається тільки тоді, коли поліпшуються фінансові показники компанії, відбувається розширення бізнесу, збільшується вартість активів. Щодо вибору ключових факторів, які впливають на вартість акцій то тут можна погодитися з думкою певних вчених економістів [1;2], та використати методику аналізу ефективності власного капіталу, яка була розроблена фірмою «Dupont».

Головною метою моделі «Dupont» є виявлення чинників, що визначають ефективність функціонування бізнесу, оцінка ступеня їх впливу і складання тенденції в їх зміні та значущості, а головна ідея цієї моделі полягає в тому, що будь-який бізнес можна представити як взаємопов'язану систему рухів фінансових ресурсів, які викликані управлінськими рішеннями, що в кінцевому підсумку викликають поліпшення або погіршення економічного впливу на компанію. Тобто спостерігається функціональна залежність між вартістю бізнесу та динамікою його облікових показників. Однак, для того, щоб адекватно оцінити вартість акцій вітчизняних підприємств, на нашу думку, треба ввести ще додатковий фактор (коригуючий коефіцієнт k), що дозволить врахувати специфіку українських акцій та буде представляти собою певний відсоток – знижку до кінцевого підсумкового результату. Цей коефіцієнт перш за все повинен враховувати наступне: міноритарні пакети акцій вітчизняних приватних акціонерних компаній менш ліквідні, ніж міноритарні пакети відкритих компаній; відсутність в Україні добре розвиненого фондового ринку; недостатня транспарентність (прозорість) компанії, низькі дивіденди або неможливість їх виплати, а також можливі обмеження на операції.

Крім того, існують інші чинники, пов'язані з ризиками при оцінці вартості компанії, до них відносяться: деякі витрати інвестування, пов'язані з оподаткуванням, деякі операційні витрати інвестора, а також галузеві і національні особливості. Так на рис. 1 представлена схема формування прогнозної капіталізації компанії і місце запропонованої нами моделі, яка враховує українську специфіку, в ланцюжку визначення вартості бізнесу.

Рис. 1 Місце запропонованої моделі в ланцюжку визначення вартості бізнесу^*

^*Джерело: розроблено автором

Як видно з рис. 1 існує безліч різних чинників, що впливають на вартість компанії. На нашу думку, ключовими факторами вартості є: декілька ендогенних факторів (показники фінансової звітності компанії) і однин єдиний екзогенний фактор (відсоткова ставка за кредитні ресурси). Також в якості ключових чинників створення вартості були вибрані параметри: дивідендних виплат, величина власного акціонерного капіталу фірми і сукупного грошового потоку від операційної та інвестиційної діяльності. Ці параметри були обрані в процесі аналізу схеми «Дюпон». Всі фактори створення вартості тісно взаємопов'язані між собою, а розгляд їх впливу на вартість відокремлено один від одного недоцільно, оскільки може привести до неправильних кінцевих результатів. Тому, врахувавши всі вище зазначені фактори та додавши коригуючий коефіцієнт «k», нами була отримана наступна формула для оцінки вартості акцій вітчизняних приватних акціонерних товариств:

(1), де

– розрахункова вартість акцій української компанії; - підсумковий акціонерний капітал; - темп зростання кредитних зобов’язань; - момент часу, при якому вартість переваг від інвестування максимальна; - темп розширення системи; - безперервне прискорення розширення системи; - коригуючий коефіцієнт, який враховує специфіку акцій вітчизняних ПрАТ.

Тобто, нас, перш за все, цікавить динаміка параметрів часткової вартості: здійснені інвестиції (накопичений власний акціонерний капітал фірми) і періодичні платежі на користь інвесторів (дивіденди). Вибір показника дивідендних виплат як одного із значущих чинників створення вартості пов'язане з тим, що постійно виплачувані дивіденди викликають посилення ефекту фінансового важеля і коливання рівня доходів, невиплата дивідендів – негативно позначається на вартості компанії (вартості її акцій). Крім того, визначені фактори вартості корисні тим, що допомагають відшукувати перспективні можливості вилучення вартості та спрямовувати зусилля організації в ці пріоритетні області. Як видно з цієї формули включення коригуючого коефіцієнта є доцільним при використанні пропонованої моделі для оцінки акцій вітчизняних приватних акціонерних товариств.

Правильність вибору нами основних факторів, що впливають на вартість компанії, було перевірено в процесі тестування моделі, завдяки знаходженню кореляції між ринковою капіталізацією і виділеними нами ключовими факторами певних приватних акціонерних товариств. Отримані результати перевірки (коефіцієнт кореляції склав від 77% до 97%) надали можливість зробити висновок про адекватність нашої моделі для оцінки вартості акцій вітчизняних приватних акціонерних товариств.

Література:

1. Брикхем Ю. Финансовый менеджмент 10-е изд. / Ю. Брикхем, М. Эрхардт.; пер. с англ. // СПб.: Питер. – 2005. – 960 с.

2. Королев П. Відділення права на управління компанією від права на дивіденди. [Електронний ресурс]. – Режим доступу: http://pravo.israelinfo.ru.